Komt er een nieuwe schuldencrisis in de eurozone?

Auteur: Koen Lauwers

De edelmetaalprijzen gingen de voorbije weken verder onderuit. Amper een maand geleden leek nog een technische uitbraak in de steigers te staan maar goud en zilver corrigeerden met respectievelijk 10% en 20% sinds de top van half april. Daarbij daalde goud voor het eerst sinds januari onder de grens van 1800 dollar. De zilverprijs viel zelfs naar het laagste peil sinds de zomer van 2020 terug.

Gezien de forse schommelingen op de valutamarkten is er een groot verschil in rendement naargelang de munt.  Zo noteert zilver sinds begin dit jaar ongeveer break-even in euro maar met een verlies van 8% in dollar. Bij goud is het rendement in dollar licht negatief maar in euro ging het gele metaal er in 2022 al bijna 8% op vooruit. Dit is in vergelijking met andere activa als aandelen en obligaties een bijzonder sterke prestatie, dit ondanks de perceptie dat goud slecht presteert. In Japanse yen bedraagt het rendement zelfs meer dan 11%.

De prijsdaling van de voorbije weken is het gevolg van een combinatie van factoren. Enerzijds is het sentiment op de financiële markten bijzonder slecht door de oplopende rente en de dure dollar. De aandelenmarkten hebben de stijgende rente nochtans lange tijd genegeerd. De Federal Reserve blijft een agressieve toon aanslaan wat betreft het beteugelen van de inflatie. Een dip in de economische groei en nerveuze financiële markten nemen ze erbij als randschade.

Tijdens de vorige beleidsvergadering verhoogde de Federal Reserve zoals verwacht de rente met 50 basispunten of 0,5%. Op basis van de CME FedWatch Tool verwacht momenteel 88,8% dat er tijdens de vergadering van 15 juni weer 50 basispunten zullen bijkomen. Een minderheid van 11,2% gaat zelfs uit van een rentestap met 75 basispunten. Opmerkelijk is dat dus niemand een status-quo verwacht, ondanks de steeds verslechterende situatie op de financiële markten.

In navolging van de Fed verhoogden ook andere centrale banken hun beleidsrente of staan op het punt om dit te doen. Intussen noteert ook de dollar in de buut van een 20-jaars hoogtepunt. In een zogenaamd liquidatie-moment op de financiële marken zijn ook de edelmetalen niet immuun. Dit was ook zo in 2008 en 2020 maar toen was de uitverkoop telkens van korte duur.

De lange rente is met name in maart en april fors gestegen. De voorbije weken is er sprake van een consolidatie maar hoewel de rente niet langer stijgt, valt daar bij de prijsevolutie bij de edelmetalen weinig van te merken. De reële rente is toegenomen, maar blijft dank zij de aanhoudend hoge inflatie nog steeds negatief.

De World Gold Council (WGC) liet nog weten dat er in april voor bijna 3 miljard dollar of 43 ton goud richting fysieke ETF’s stroomde. Dit is 77% minder dan in maart maar dat was ook een recordmaand. Over het volledige eerste kwartaal bedroeg de instroom 269 ton.

Bron: CME FedWatch Tool

Komt er een nieuwe schuldencrisis in de eurozone?

De Europese Centrale Bank (ECB) zal de aankoop van staatsobligaties de komende maanden geleidelijk stopzetten. In navolging van de Amerikaanse Federal Reserve, de Bank of England en andere centrale banken zal ook de ECB wellicht eerder vroeg dan laat de beleidsrente optrekken.

De Europese obligatiemarkten hebben al ruim op dit scenario geanticipeerd met oplopende rentes op de tienjarige staatsobligaties. In Duitsland bedraagt het rendement op de Bund nu 1%. Tot begin dit jaar was dit rendement nog negatief. Spanje zit momenteel op 2%, Italië op 3% en Griekenland zelfs op 3,5%.

Die oplopende renteverschillen roepen de vraag op of er een nieuwe schuldencrisis in de eurozone in de maak is. De herinnering aan de periode 2010-2012 zit nog niet zo ver weg. Toen was Griekenland in een eerste fase de gebeten hond toen de markt zich vragen ging stellen bij de houdbaarheid van de overheidsfinanciën. Dit leidde tot dalende koersen van de Griekse obligaties. Op een bepaald moment bedroeg het renteverschil of de spread tussen de Duitse en de Griekse staatsobligatie bijna 15%. De crisis sloeg snel over naar de andere ‘Club Med’ landen en Ierland. Deze werd pas bezworen toen de toenmalige ECB-voorzitter Mario Draghi impliciet een blanco cheque uitschreef voor steunprogramma’s en de rust op de financiële markten weerkeerde.

Een diepe recessie in combinatie met oplopende rentes kan in theorie een herhaling van de periode 2010-2012 teweeg brengen. In Italië bijvoorbeeld bedraagt de verhouding tussen schuld en bbp 160%. Maar er zijn ook grote verschillen met toen. De spreads binnen de eurozone zijn gestegen maar bevinden zich nog lang niet op de niveaus van tijdens de vorige crisis. Dezelfde Mario Draghi is intussen eerste minister van Italië waardoor de politieke chaos van 10 jaar geleden heeft plaats gemaakt voor stabiliteit. Daarnaast is er nu ook een Europese bankenunie die grote banken onder toezicht van de ECB heeft geplaatst wat het risico op onverantwoorde risico’s door bankiers sterk vermindert.

Het is ook niet zo dat alle staatsschuld nu ineens helemaal moet worden geherfinancierd tegen hogere rentes. De historisch lage rente werd voor lange tijd vastgelegd en enkel obligaties die op eindvervaldag komen, moeten worden doorgerold tegen hogere tarieven. Verder is ook een koerswijziging van de centrale banken aannemelijk als de aandelen- en obligatiemarkten verder onderuit gaan.

Bij een te hoge inflatie wordt automatisch naar het rentewapen gegrepen. Dat komt omdat de centrale bankiers afgezien van kwantitatieve versoepeling  geen andere munitie hebben. De vraag is of het verhogen van de rente in de huidige omstandigheden wel de juiste keuze is. De inflatie is namelijk niet in de eerste plaats vraag-gedreven maar komt voort uit tekorten aan de aanbodzijde. Het duurder maken van geld (renteverhogingen) op een moment dat in nieuwe productiecapaciteit moet worden geïnvesteerd, is dus eerder contraproductief.

Het is ook interessant om het gedrag van goud in die periode na te gaan. De goudprijs bereikte op het hoogtepunt van de eurocrisis in september 2011 in dollar een nominaal record van 1920 dollar per troy ounce. Deze top zou 9 jaar stand houden. In euro is het beeld iets verschillend. De goudprijs in euro piekte ruim een jaar later en zette in de zomer van 2019 al een nieuw record neer. Dat werd vorige maand doorbroken en ook in andere valuta (o.a. de Japanse yen) noteert goud op een recordniveau.

Auteur: Koen Lauwers

Koen Lauwers is Master in de Handels- en Consulaire Wetenschappen (KU Leuven Campus Brussel) en behaalde een aanvullende Master in de Bedrijfsinformatica (Vrije Universiteit Brussel). Na een carrièrestart als IT-specialist bij Volvo Group (1997) werd de lokroep van de financiële markten te groot en besloot Koen zijn beide opleidingen te combineren en in 1999 als onafhankelijk analist aan de slag te gaan. Aanvankelijk volgde Koen de technologiesector maar na het barsten van de dotcom-zeepbel en een diepgaande studie van de monetaire geschiedenis (Mises Institute) verlegde hij zijn focus naar grondstoffen met een voorliefde voor edelmetalen en gerelateerde aandelen. Net op tijd voor de supercyclus in grondstoffen die de rest van het decennium duurde. Koen bouwde die specialisatie verder uit en doet sindsdien aan onafhankelijke beleggingsresearch voor verschillende marktpartijen (family offices). Daarnaast schrijft hij voor diverse financiële titels in Nederland en België. Dankzij meer dan 20 jaar ervaring beschikt Koen over een groot netwerk in zowel de mijnbouwsector, fysieke goudhandel als asset management.